مقدّمة

إن الأهمية التي تتمتع بها سندات الدين وتأثيرها في حركة الاستثمار والحياة الاقتصادية تزداد يوما بعد يوم، وعلى هذا الأساس زادت أنواعها المطروحة على الساحة المالية، فلم يعد الإصدار مقصورا على السندات التقليدية ذات العائد الثابت، بل استحدثت أنواعا عديدة منها بمزايا مختلفة، فظهرت السندات التي تقرب بين سندات الدين والأسهم أو التي تسمح لصاحبها بالانتقال من فئة الدائنين إلى فئة المساهمين، ومن بين هذه السندات سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم.

عرفت سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم على أنها سندات دين عادية، لكن ضمن شروط إصدارها يدرج النص على إمكانية تحولها من سند دين إلى سهم، وبذلك تخول هذه السندات لحملتها المرور من حاملي سندات دين على ذمة الشركة إلى حاملي أسهم تمثل جزء من رأسمالها عن طريق التحويل¹.

إن الاستثمار في السندات القابلة للتحويل إلى أسهم وإن كان يشكل من الناحية الفردية استثمار للشخص الذي يكتتب فيها، إذ تتيح له التمتع بفائدة ثابتة تمكنه من إنماء ثروته واسترجاع المبالغ المقترضة عند حلول تاريخ الاستحقاق، ويكون له الحق في أن يحولها إلى أسهم إذا أصبحت الشركة ناجحة فيحصل على ربح متغير. إلا أنه يحقق مع ذلك وظيفة تمويل الشركات التي تسند لها مهمة القيام بالمشاريع الكبرى في الدولة، إذ بفضل هذا الاستثمار تجمع الشركات رؤوس الأموال اللازمة لتسييرها وتمويل الاستثمارات المزمع انجازها بأقل تكلفة ممكنة لأن الفائدة المقترحة في هذا النوع من السندات أقل من تلك المخصصة لسندات العادية، وبذلك تكون تكلفة القرض أقل وهو ما يعود بالفائدة على الشركة هذا من جهة، ومن جهة أخرى إذا قام حملة هذه السندات بتنفيذ خيار تحويلها إلى أسهم فسيزداد رأس مال الشركة، وبذلك يتحقق للشركة ما كانت ترغب في تحقيقه منذ البداية عند إصدارها لهذا النوع من الأوراق، وستقل مدفوعات الفوائد المستحقة لحملة السندات المعنية.

كما أن التمويل بهذا النوع من السندات يؤدي إلى تأجيل انخفاض قيمة الأرباح الممنوحة للمساهمين القدامى إلى حين ممارسة حملة هذه السندات لخيار التحويل، خلافا في حالة إصدار أسهم جديدة حيث يشارك المساهمون الجدد المساهمون القدامى في الأرباح والاحتياطي وإدارة الشركة منذ الاكتتاب فيها.

أخيرا قابلية تحول هذه السندات إلى أسهم تحفز المستثمرين على شرائها مما يزيد من حجم الطلب عليها، وهو ما يضمن توفير الأموال المطلوبة للشركة عند الحاجة إليها في فترات قصيرة ودون تحمل أعباء ثقيلة.

من المزايا المذكورة سابقا نلاحظ أن حماية المستثمر في هذا النوع من السندات تبدو ضرورية لصالح الاقتصاد الوطني. إضافة إلى أن المستثمر في هذه السندات شخص غير مهني، الأمر الذي يجعله طرفا ضعيفا يتوجب حمايته. وعلى ضوء هذه المعطيات نطرح الإشكالية التالية: ما هي الضمانات القانونية التي كرسها المشرع لحماية المستثمر في السندات القابلة للتحويل إلى أسهم؟ وما مدى كفاية هذه الضمانات ونجاعتها لجذب المدخرين من أجل توظيف أموالهم في هذه السندات؟

إن الغاية الأساسية من هذه الدراسة هي البحث عن مختلف الآليات والضمانات التي أقرها المشرع الجزائري لحماية أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم وإبراز مدى كفايتها لجذب المدخرين من أجل الاستثمار فيها وبالتالي ضمان تمويل الشركات وتدعيم الاقتصاد الوطني.

تبدو مظاهر حماية أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم من خلال عدة مراحل، وعلى ذلك ارتأينا معالجة الموضوع من خلال الخطة التالية:

المطلب الأول: الضمانات المكرسة قبل الاكتتاب في السندات

الفرع الأول: تعزيز الشروط المتطلبة في الشركة المصدرة.

الفرع الثاني: ضمان إعلام ملائم للمستثمر.

المطلب الثاني: الضمانات المكرسة بعد إصدار السندات والاكتتاب فيها

الفرع الأول: منع الشركة من القيام بالعمليات التي تلحق ضررا بأصحاب هذه السندات.

الفرع الثاني: حمايتهم من العمليات التي تؤثر على مركزهم كمساهمين احتمالين.

يثبت لشركات المساهمة إصدار هذا النوع من السندات، كما يمكن لشركات التوصية بالأسهم إصدارها². ونشير هنا إلى أننا سوف نقصر هذه الدراسة على السندات التي تصدرها شركات المساهمة، وسنعتمد في ذلك على المنهج الوصفي التحليلي الذي يقوم بالأساس على قاعدة الوصف الدقيق والتحليل المعمق لنصوص القانونية لبيان مدى كفايتها أو قصورها قصد إيجاد الحل المناسب للقصور.

المطلب الأول: الضمانات المكرسة قبل الاكتتاب في السندات

حتى يشجع المشرع على الاستثمار في السندات القابلة للتحويل إلى أسهم أضفى حماية خاصة للمستثمرين فيها، وذلك بتعزيز الشروط المتطلبة في الشركة المصدرة لها (الفرع الأول). كما ألزم هذه الأخيرة بتوفير إعلام واف حول الشركة قبل اكتتاب المستثمرين في هذه السندات لحمايتهم من أي احتيال أو تلاعب تقوم به الشركة (الفرع الثاني).

الفرع الأول: تعزيز الشروط المتطلبة في الشركة المصدرة

لقد تطلب المشرع الجزائري شروط خاصة لإصدار سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم وذلك في المادتين 715 مكرر 114 و715 مكرر116 من التقنين التجاري، بیّن من خلالها الشروط الواجب توفرها في الشركة حتى تتمكن من إصدار هذا النوع من الأوراق. وهذه الشروط منها ما يتعلق بالشركة المصدرة (أولا) ومنها ما يتعلق بالسندات في حد ذاتها (ثانيا) ومنها ما يتعلق بالهيئة المصدرة لها (ثالثا).

أولا-الشروط المتعلقة بالشركة المصدرة

إن إصدار الأوراق المالية تختص به الأشخاص المعنوية³، ومن المادة 715 مكرر 82 التي أحالتنا إليها المادة 715 مكرر 114 من التقنين التجاري نجد أن شركات المساهمة التي تستوفي الشروط المحددة قانونا يمكنها إصدار السندات القابلة للتحويل إلى أسهم.

لعل السبب الذي دفع بالمشرع إلى الترخيص للشركة المساهمة بإصدار هذا النوع من السندات هو المكانة المتميزة لها في الحياة الاقتصادية، حيث تعد أكبر محرك لاقتصاد البلدان، إضافة إلى بنية هذه الشركات والطبيعة المتميزة لشخصيتها المعنوية فهي لا تتأثر بالعوارض التي قد تصيب الأشخاص المكونين لها، أضف إلى ذلك جملة الخصائص التي تتميز بها شركة المساهمة والتي جعلت من هذه الشركة تقدم قدرا كبيرا من الضمانات والشفافية المالية للمكتتبين في أوراقها المالية، فالاعتبار المالي الذي تقوم عليه الشركة يجعل المستثمر يشعر بقدر كبير من الحرية في التصرف بأوراقه المالية وفقا لإجراءات بسيطة، وأيضا الشريك في شركة المساهمة لا يكتسب صفة التاجر الأمر الذي جعله يتخلص مما يرتبه القانون من التزامات ثقيلة على هذا الأخير. إذن الخصائص التي تتسم بها شركات المساهمة جعلتها في حد ذاتها تشكل ضمانة للمستثمرين فيها.

تنص المادة 715 مكرر 82 من التقنين التجاري على أنه: "لا يسمح بإصدار سندات الاستحقاق إلا لشركات المساهمة الموجودة منذ سنتين والتي أعدت موازنتين صادق عليهما المساهمون بصفة منتظمة، والتي يكون رأسمالها مسددا بكامله". من هذه المادة نلاحظ أن المشرع الجزائري حرصا منه على حماية المستثمرين لم يترك الحرية لكل شركات المساهمة للقيام بإصدار السندات القابلة للتحويل إلى أسهم وإنما فرض شروطا صارمة على هذه الشركات قبل القيام بإصدار مثل هذا النوع من السندات. ويمكن أن نفصل في هذه الشروط كما يلي:

1- أن تكون الشركة موجودة منذ سنتين على الأقل

حتى يحمي المشرع المستثمرين في السندات القابلة للتحويل إلى أسهم وضع شرطا يتمثل في ضرورة وجود الشركة الراغبة في إصدار هذه السندات لمدة سنتين على الأقل وأنشأت ميزانيتين مصادق عليهما من قبل المساهمين.

قصد المشرع من وراء هذا الشرط منع الشركات من إصدار هذه السندات إلا بعد زمن من عملها حتى يتسنى للمكتتبين في سنداتها ملاحظة سيرها ومعرفة مركزها المالي الحقيقي قبل الإقدام على الاكتتاب فيها⁴. كما يتجنب المكتتب بذلك خطر الاكتتاب في سندات تم إصدارها من قبل شركات وهمية⁵.

كما أن الشركة ليست ملزمة بانتظار مرور سنتين من تاريخ إنشائها لإصدار سندات الدين فقط وإنما هي ملزمة أيضا بإعداد ميزانيتين وأن تتم الموافقة على هاتين الميزانيتين من قبل الجمعية العامة للشركة وإلا عرضت قرارها بإصدار السندات إلى الإبطال⁶، لأن الميزانية تعطي شروحات واضحة وتسمح عند قراءتها بأخذ حكم موضوعي عن حالة الشركة ونتائجها المالية وقدرتها على الوفاء بالدين وهو ما يسهل على المستثمرين اتخاذ القـرار.

2-وجوب سداد رأس مال الشركة بكامله قبل الشروع في عملية الإصدار  

تفرض مرحلة تأسيس شركة المساهمة على المساهمين اكتتاب أسهمهم النقدية بنسبة الربع على الأقل من قيمتها الاسمية، ويتم الوفاء بالباقي مرة واحدة أو على عدة مرات بناء على قرار من مجلس الإدارة أو مجلس المديرين حسب الحالة في أجل لا يتجاوز خمس سنوات ابتداء من تاريخ تسجيل الشركة في السجل التجاري⁷، لأن الوفاء بكل رأس المال عند الاكتتاب قد لا تمليه الاعتبارات السليمة فمشروع الشركة لا يحتاج إلى استغلال كل رأس المال منذ اللحظة الأولى لقيام الشركة، كما أن احتفاظ الشركة بكل رأس المال يترتب عليه في كثير من الأحيان تعطيل جزء من رأس المال دون نفع يعود على المساهمين، ولذلك اكتفى المشرع بالوفاء بربع قيمة الأسهم النقدية عند الاكتتاب⁸.

يشترط المشرع على شركة المساهمة قبل الشروع في عملية إصدار سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم التأكد من أن رأسمالها قد دفع بأكمله، وما عليها إلا مطالبة المساهمين بالجزء المتبقي إذا أرادت إصدار مثل هذا النوع من السندات، ذلك لأن الشركة التي لا تستجيب لهذا الشرط لا تقدم ضمانا كافيا للمستثمرين في سنداتها بسبب عدم قيام المساهمين أنفسهم بتنفيذ التزاماتهم اتجاه الشركة بدفع كامل قيمة الأسهم التي اكتتبوا فيها. "كما تكمن الغاية من هذا الشرط في حماية مستقبل حاملي السندات لأن رأسمال الشركة هو الضمان لديونهم".⁹

غير أنه استثناء من هذه الشروط أجاز المشرع الجزائري لشركة المساهمة إصدار سندات قابلة للتحويل إلى أسهم قبل أداء رأس مالها بالكامل وحتى ولو لم يكن لها أكثر من سنتين من الوجود وإعداد ميزانيتين وذلك في الحالات التالية¹⁰:

- إذا كانت السندات مضمونة من الدولة أو من أشخاص القانون العام أو ضمانا من شركات تستوفي الشروط المنصوص عليها سابقا.

- إذا كانت السندات المصدرة مرهونة بموجب سندات دين على ذمة الدولة أو على ذمة الأشخاص المعنويين الخاضعين للقانون العام.

ولا تشكل هذه الاستثناءات أي خطورة على أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم، على الرغم من عدم أداء الشركة لرأسمالها بالكامل ودون مرور سنتين من وجودها، ذلك لأن حقوق هؤلاء مضمونة بكامل قيمتها من الدولة وبمقتضى رهن يعطيهم الأولوية على ممتلكات الشركة.¹¹

ثانيا-ثمن إصدار سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم

يمكن للشركة أن تحدد سعر السندات العادية التي تصدرها بكل حرية، فلها أن تتقدم بالاقتراحات التي تراها لازمة للحصول على ما تحتاج إليه من مال، لكن بالنسبة لسندات الدين القابلة للتحويل إلى أسهم اشترط المشرع بموجب المادة 715 مكرر 119 من التقنين التجاري أن لا يكون سعر إصدارها أقل من القيمة الاسمية للأسهم التي تؤول إلى أصحاب سندات الاستحقاق في حالة اختيار التحويل، أي أن يكون لسندات قيمة اسمية لا تقل عن القيمة الاسمية لأسهم الشركة. "ويحسب سعر إصدار السندات القابلة للتحويل إلى أسهم بسعر أسهم الشركة وقت إصدار هذه السندات لا وقت تحويلها إلى أسهم".¹²

يعود السبب من وراء وضع هذا الشرط إلى تجنب تحديد نصيب المساهمين الذين قاموا بتحويل سنداتهم بعدد غير صحيح من أسهم الشركة بدلا من سنداتهم التي تم تحويلها، فالسهم يمثل جزءا من رأس مال الشركة ولا يمكن انقسامه وقد أشارت المادة 715 مكرر 32 من التقنين التجاري إلى هذه الخاصية صراحة.

ثالثا-اتخاذ القرار من الهيئة المختصة قانونا

إن للمساهمين في شركة المساهمة حق الأفضلية للاكتتاب في الأسهم الجديدة التي تصدرها الشركة¹³، لذا يشترط المشرع وجوبا أن يتخذ قرار إصدار السندات القابلة للتحويل إلى أسهم ويرخص له من قبل الجمعية العامة غير العادية للمساهمين، وذلك لحماية المكتتبين في هذا النوع من السندات من مطالبة المساهمين بحقهم في الاكتتاب بالأسهم الناتجة عن التحويل، إذ يؤدي ترخيص الجمعية العامة بإصدار هذا النوع من السندات إلى تنازل صريح للمساهمين عن حقهم التفضيلي في الاكتتاب بالأسهم التي تصدرها الشركة بموجب تحويل سندات الاستحقاق.

إذن وضع المشرع هذا الشرط من أجل المحافظة على حقوق أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم من المزاحمة التي قد يمارسها المساهمون، وتشجيعا للجمهور على الاكتتاب في هذا النوع من السندات.

الفرع الثاني: ضمان إعلام ملائم للمستثمر

يكتسي الإعلام أهمية كبيرة بالنسبة للمستثمر، حيث يسمح له التقدير وبكل تبصر ووضوح الفرص المتاحة له والمخاطر التي يمكن أن يواجهها باستثماره، وعلى ذلك، يجب أنّ يُوفّر له إعلام ملائم دقيق ذو نوعية وجدي يضمن الإجابة عن مختلف تساؤلاته.

إن المعلومة تكون مفيدة إذا كانت تيسّر على مستعمليها اتخاذ القرار المناسب بمساعدتهم على تقييم وضعية وآفاق المصدر (أولا)، كما تستلزم أيضا أن يفصح عنها في الوقت وبالكيفية المناسبة (ثانيا). أخيرا ولضمان صدق المعلومات المفصح عنها من قبل الشركة المصدرة لابد من ممارسة الرقابة على المعلومات التي تقوم الشركة بنشرها (ثالثا).

أولا- نطاق الإعلام الواجب الإفصاح عنه

إن إعلام المستثمرين يكون بموجب وثائق عديدة، وحتى يسهل أخذ المعلومة من هذه الوثائق من قبل المستثمر ألزم المشرع الشركة بموجب أحكام المادة 41 من المرسوم التشريعي 93- 10 ¹⁴ وقبل إصدار السندات إعداد إعلان وبيان إعلامي يتضمنان شروط الإصدار ومعلومات كافية عن الشركة المصدرة. ويمكن أن نحدد مضمون ومحتوى هذا الإعلام فيما يلي:

1-نشر إعلان للاكتتاب (مذكرة إعلامية)

إن شركة المساهمة لما تلجأ إلى الادخار العلني فإنها تعتمد على أموال الجمهور، لهذا أوجب المشرع إحاطة هؤلاء المستثمرين بالضمانات التي تكفل صيانة حقوقهم، ومن ذلك وجوب إعداد إعلان يتضمن شروط الإصدار ومعلومات وافية عن الشركة لغرض اطلاع الجمهور على حقيقة وضعها في الحال وطبيعة نشاطها المستقبلي، ولقد نص المشرع على هذا الإعلان في التقنين التجاري وفي القوانين الأخرى التي تنظم البورصة، حيث تطلب بموجب أحكام المادة 715 مكرر 86 من التقنين التجاري على الشركات التي تلجأ علنيا للادخار وقبل افتتاح الاكتتاب في السندات القيام بإشهار شروط الإصدار وأوكل للتنظيم تحديد هذه الإجراءات.

تولى المرسوم التنفيذي رقم 95-438 ¹⁵ المؤرخ في 23 ديسمبر1995 تنظيم إجراءات هذا الإشهار، حيث نصت المادة 20 منه على أنْ:" تتم إجراءات الإشهار كما تنص عليها المادة 715 مكرر 86 من القانون التجاري بواسطة إعلان، ينشر في النشرة الرسمية للإعلانات القانونية قبل الشروع في عمليات الاكتتاب، وقبل أي إجراء يتعلق بالإشهار. ويشتمل هذا الإعلان على البيانات الآتية: - تسمية الشركة متبوعة برمزها إن اقتضى الأمر.- شكل الشركة المصدرة.- مبلغ رأسمال الشركة.- عنوان مقر الشركة.- رقم تسجيل الشركة في السجل التجاري والمعهد الوطني المكلف بالإحصائيات.- موضوع الشركة باختصار.- تاريخ انتهاء أجل الشركة العادي.- مبلغ سندات الاستحقاق القابلة للتحويل في شكل أسهم التي تصدرها الشركة.- المبلغ الذي لم يتم استهلاكه من سندات الاستحقاق الأخرى التي وقع إصدارها مقدما وكذلك الضمانات التي منحت إياها.- مبلغ القروض الخاصة بسندات الاستحقاق التي تضمنها الشركة أثناء عملية إصدار الجزء المضمون من هذه القروض عند الاقتضاء.- مبلغ الإصدار - القيمة الاسمية لسندات الاستحقاق التي ينبغي إصدارها.- نسبة حساب الفوائد ونمطه والمنتوجات الأخرى وكيفيات الدفع.- فترة التسديد وشروطه، وشروط إعادة شراء سندات الاستحقاق إن اقتضى الأمر.- ضمانات سندات الاستحقاق عند الاقتضاء.- أن يتضمن الإعلان أجل أو آجال الاختيار الذي يمارسه الحاملون لتحويل سنداتهم كما يتضمن أسس عملية هذا التحويل.

ويحمل الإعلان توقيع الشركة وذلك بذكر اسمها وشكلها ومقرها ومبلغ رأسمالها".

يرفق إيداع الإعلان السابق لدى اللجنة بما يأتي¹⁶:

- نسخة من الحصيلة الأخيرة التي توافق عليها الجمعية العامة للمساهمين ويصدقها ممثل الشركة القانوني.

- إذا ضبطت هذه الحصيلة في تاريخ يسبق تاريخ بداية عملية الإصدار بمدة تتجاوز عشرة أشهر، يُعد جدول خاص بأصول الشركة وخصومها، مدته عشرة أشهر على الأكثر، تحت مسؤولية مجلس الإدارة ومجلس المديرين أو المسيرين حسب الحالة.

- المعلومات المتعلقة بسير أعمال الشركة منذ بداية السنة المالية الجارية والسنة المالية السابقة وعند الاقتضاء، إذا لم تنعقد الجمعية العامة العادية، المدعوة إلى فصل الحسابات.

- وإذا كانت سندات قد استفادت إما ضمانا من الدولة أو من أشخاص معنويين في القانون العام أو ضمانا من شركات تستوفي الشروط المطلوبة في الشركات التي يمكنها أن تصدر سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم أو إذا كانت سندات مرهونة بموجب سندات دين على ذمة الدولة أو على ذمة الأشخاص المعنويين الخاضعين للقانون العام ولم يتم إعداد أية حصيلة، يصرح بذلك في الإعلان. ويمكن أن يستبدل ذلك حسب الحالة، بمرجع الإشهار في النشرة الرسمية للإعلانات القانونية المتعلقة بالحصيلة الأخيرة، أو الحالة المؤقتة للحصيلة التي وقع إعدادها قبل عشرة أشهر على الأكثر من تاريخ الإصدار عندما تكون تلك الحصيلة أو هذه الحالة قد نشرت من قبل.

كما أن البيانات الواردة في نص المادة 20 السابقة الذكر قد تمت تكملتها بموجب نص تنظيمي آخر صادر عن لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة المتمثل في النظام رقم 96-02 ¹⁷ المتعلق بالإعلام الواجب نشره من قبل الشركات التي تلجأ إلى علانية الادخار عند إصدارها للقيم المنقولة المعدل والمتمم وبموجب مادته 03 ¹⁸ قامت اللجنة بتدعيم الإطار العام للمعلومات اللازم إدراجها في إعلان الاكتتاب لتوضيح مركز الشركة للجمهور.

2- طبع بيان إعلامي ونشره

لإتمام عملية إصدار سندات القابلة للتحويل إلى أسهم باللجوء العلني للادخار بصورة قانونية وسليمة، ألزم المشرع الجزائري الشركة المصدرة بضرورة طبع بيان إعلامي للاكتتاب ونشره. يلخص هذا البيان ما جاء في المذكرة الإعلامية مقدما المعلومات الأكثر أهمية فيما يخص المصدر والعملية المزمع القيام بها وهو ما تنص عليه المادة 7من نظام رقم 96-02 السابق الذكر.

فبغية توفير إعلام ملائم للمقدمين على الاكتتاب، جعل المشرع هذا البيان الموجه للجمهور واسعا، يجب أن تدرج فيه أهم المعلومات التي تهم المكتتبين، كما يجب أن يشير البيان إلى رقم تأشيرة المذكرة الإعلامية، وأن يؤرخ ويوقع عليه من قبل الممثل الشرعي للمصدر¹⁹.

ثانيا- نشر المعلومات

إذا كان المشرع قد ضمن للمستثمر الحق في إعلام ذي نوعية كامل وجدي، فإنه كذلك قد ضمن له نشر تلك المعلومات للاستفادة منها بصفة فعلية وحقيقية، "لأن المستثمر عندما لا يتم إعلامه بطريقة ملائمة وفي الوقت المناسب يمكن أن يقوم بتوظيف سيء، والخسائر التي يتعرض لها قد تدفعه إلى العدول عن استثمار أمواله في أوراق مالية جديدة، لذا سهر على ضمان حسن إعلامه"²⁰.

يجب أن توضع المذكرة الإعلامية والبيان الإعلامي تحت تصرف الجمهور في مركز الشركة المصدرة ولدى الوسطاء الماليين المكلفين بالتوظيف، ويسلم البيان لكل مكتتب ويرسل إلى كل شخص يلتمس منه الاكتتاب. كما يجب على المصدر نشر إعلان في جريدة واحدة على الأقل توزع في كامل التراب الوطني لإعلام الجمهور بالعملية المزمع انجازها مع الإشارة إلى رقم تأشيرة المذكرة الإعلامية²¹.

ثالثا- مراقبة نوعية الإعلام:

إن المعلومات التي تنشرها الشركة المصدرة تكون محل مراقبة من طرف لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة وذلك حسب نص المادة 35 من المرسوم التشريعي رقم 93-10 التي جاء فيها:"يجب على لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة أن تتأكد من أن الشركة المصدرة قد قامت بنشر وبصفة قانونية المعلومات التي يوجب القانون والنصوص التنظيمية نشرها، وتتأكد من تطابق تلك المعلومات المقدمة أو المنشورة لمقتضيات التشريعية والتنظيمية."

إذًا لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة هي صاحبة الاختصاص بمراقبة المعلومات التي تنشرها الشركة، ومن أجل تحقيق ذلك فإنها تتمتع بجملة من الوسائل التي تسمح لها بتنفيذ هذه المهمة والتي تتمثل في:

1- إعداد الأنظمة والتعليمات: سنت هذه اللجنة جملة من الأنظمة والتعليمات حددت وفرضت بموجبها الإعلام الواجب نشره من قبل مصدر الأوراق المالية حسب خصوصية العملية المراد القيام بها، مثل نظام رقم 96-02 المتعلق بالإعلام الواجب نشره من قبل الشركات التي تلجأ إلى الادخار العلني عند إصدارها قيما منقولة المعدل والمتمم، نظام رقم 2000-02 المؤرخ في 20 جانفي 2000 الذي يتعلق بالمعلومات الواجب نشرها من قبل المؤسسات التي تكون قيمها مسعرة في البورصة وغيرها من الأنظمة.

2- منح تأشيرة للشركة: لقد سعت كل القوانين إلى توفير حماية خاصة للمستثمر في الأوراق المالية عن طريق إلزام المصدر بالحصول على ترخيص مسبق من قبل الهيئات المختصة قبل طرح الأوراق المالية للاكتتاب. والمشرع الجزائري هو الآخر اشترط على الشركات الحصول على تأشیرة من قبل لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة قبل إصدار القيم المنقولة ومنها سندات القابلة للتحويل إلى أسهم. فحسب نص المادة 41 من المرسوم التشريعي رقم 93-10 "يجب على كل شركة أو مؤسسة عمومية تصدر أوراقا مالية أو أي منتوج مالي آخر مذكور في المادة 30 أعلاه، باللجوء العلني للادخار، أن تنشر مسبقا مذكرة موجهة إلى إعلام الجمهور، تتضمن تنظيم الشركة ووضعيتها المالية وتطوير نشاطها. يجب أن تؤشر لجنة تنظيم عمليات البورصة ومراقبتها على هذه المذكرة قبل نشرها"²².

يشترط المشرع بموجب أحكام هذه المادة على شركة المساهمة قبل إصدار السندات باللجوء العلني للادخار وضع مذكرة ترمي إلى إعلام الجمهور لدى لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة، وذلك في أجل أقصاه شهرين على الأقل، قبل التاریخ المقرر للإصدار، تتضمن العناصر الإعلامية التي من شأنها مساعدة المستثمر على اتخاذ قراره عن درایة، ويجب أن تأشر اللجنة على هذه المذكرة الإعلامية قبل نشرها. هذه التأشیرة ینصب تركيزها على نوعیة الإعلام المقدم للجمهور، ومدى مطابقته للنصوص التشریعیة والتنظیمیة الساریة المفعول²³، وهي تعتبر شرطا أساسيا لازما لكل عملية إصدار السندات.

إذا لاحظت اللجنة أن الإعلام الذي تم تبليغه لها غير مطابق للمتطلبات التشريعية والتنظيمية يمكنها طلب من الشركة تعديل أو تكملة المعلومات الناقصة. وإذا لم تستجب لها الشركة فإنه وطبقا للمادة 42 من المرسوم التشريعي رقم 93-10 يمكنها رفض التأشير على المذكرة الإعلامية وهو ما يؤدي إلى توقيف عملية الإصدار وبذلك تحمي المستثمر من المعلومات التي لا تسمح له باتخاذ قرار ملائم.²⁴

إن الطابع الوقائي لهذا الإجراء سيسمح بدون شك بتجنب المخاطر التي سيقع فيها المدخر باتخاذ قرارات على أساس هذه المعلومات التي لا تستجيب للمتطلبات التشريعية والتنظيمية.²⁵

المطلب الثاني: الضمانات المكرسة بعد إصدار السندات والاكتتاب فيها

يمكن أن نقسم هذه الضمانات إلى قسمين تتمثل الأولى في منع الشركة من القيام بالعمليات التي تلحق ضررا بأصحاب هذه السندات (الفرع الأول)، أما الثانية فتتمثل في حمايتهم من العمليات التي تؤثر على مركزهم من حيث هم مساهمين احتمالين في الشركة المصدرة (الفرع الثاني).

الفرع الأول: منع الشركة من القيام بالعمليات التي تلحق ضررا بأصحاب هذه السندات

تحاول الشركة البحث عن أفضل الفرص الاستثمارية، ولقاء ذلك تقوم ببعض العمليات المالية التي قد تعود عليها بالربح أو بالخسارة، وحماية لحملة السندات القابلة للتحويل إلى أسهم منع المشرع على الشركة القيام ببعض التصرفات المضرة بهذه الفئة (أولا) وقيد تصرفات أخرى بشروط وإجراءات خاصة (ثانيا).

 

 

أولا- العمليات الممنوع على الشركة القيام بها

يجب أن يكون حامل سند الاستحقاق القابل للتحويل إلى أسهم محميا خلال كل مدة القرض ضد انخفاض قيمة سهم الشركة المصدرة جراء بعض العمليات المالية التي يقوم بها المسيرون، لأن أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم هم مساهمون احتماليون. ولتحقيق ذلك منع المشرع بموجب نص المادة 715 مكرر 120 من التقنين التجاري على الشركة التي أصدرت سندات قابلة للتحويل إلى أسهم القيام بالعمليات التي من شأنها إلحاق الضرر بحملة هذا النوع من السندات بقوله:" يحظر على الشركات تحت طائلة أحكام المادة 827 أدناه، استهلاك رأسمالها أو تخفيضه عن طريق التسديد. كما يحظر عليها تغيير توزيع الأرباح ابتداء من تاريخ تصويت الجمعية العامة التي ترخص الإصدار وما دامت سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم متوفرة. فإنّه في حالة تخفيض رأس المال بسبب الخسائر أو التقليص إما في المبلغ الاسمي للأسهم وإما في عددها، تخفض تبعا لذلك حقوق أصحاب سندات الاستحقاق الذين يختارون تحويل سنداتهم."

من خلال أحكام هذه المادة يمنع على شركة المساهمة المصدرة لسندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم القيام بـ: 

1-  تخفيض رأس مال الشركة

إن تخفيض رأسمال الشركة يمس بمصالح الدائنين عموما، إذ يؤثر في ضمانهم العام، فقد لا يتمكن هؤلاء من استيفاء ديونهم بالكامل في الحالة التي تؤدي فيها عملية التخفيض إلى أن يصبح مقدار رأس المال أقل من قيمة هذه الديون، لذلك لابد من المحافظة على حقوق هؤلاء الدائنين بالإبقاء على الضمان العام لديونهم.

وبالنسبة لسندات استحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم، وبالرجوع إلى المادة 715 مكرر 120 من التقنين التجاري فقد فرق المشرع بين التخفيض بسبب الخسارة والتخفيض بسبب آخر غير الخسارة. فإذا كان تخفيض رأسمال الشركة بسبب غير الخسارة (تخفيض عن طريق التسديد) يمنع على الشركة القيام بعملية التخفيض فالمادة 715 مكرر 120 تحظر كلية على الشركة وما دامت هذه السندات موجودة تخفيض رأسمالها تحت طائلة أحكام المادة 827 ²⁶. أما إذا كان التخفيض بسبب خسائر منيت بها الشركة فلا يدخل في المنع الوارد في المادة السابقة لأن الشركة في هذه الحالة تكون مجبرة على تخفيض رأسمالها، كما في الحالة التي يخفض فيها الأصل الصافي للشركة بفعل الخسائر الثابتة في وثائق الحسابات إلى أقل من ربع رأس مالها²⁷.

وهذا المنع مبرر، على أساس أن عملية التخفيض قد يفهم منها عجز الشركة عن الاستثمار في المشروع من قبل المستثمرين، الأمر الذي يدفعهم إلى تجنب شراء أسهمها، وهو ما يؤدي إلى انخفاض سعر تلك الأسهم في السوق، مما ينعكس سلبا على أصحاب سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم الذين يختارون التحويل، حيث تقل القيمة السوقية للأسهم التي يتحصلون عليها نتيجة التحويل من جهة. ومن جهة أخرى يؤثر هذا الانخفاض على سعر السند القابل للتحويل في حد ذاته، لأن هذا الأخير "يتأثر بسعر سهم الشركة المصدرة في السوق"²⁸. لذلك منع هذه العملية يمثل حماية لمصالح حملة السندات القابلة للتحويل إلى أسهم.

2- استهلاك رأس المال

يقصد باستهلاك رأسمال الشركة الرد المعجل للقيمة الاسمية للسهم للمساهم أثناء حياة الشركة، دون انتظار انقضائها بانتهاء مدتها أو الحل أو التصفية²⁹. وهي عملية استثنائية، بيد أن العمل قد يفرض على الشركة في عدة فروض أن تقدم على استهلاك أسهمها كأن يكون رأس مال الشركة معرضا للتلف بتلف موجودات الشركة مما يؤدي إلى ضياع قيمة السهم على المساهم كما هو الحال بالنسبة لشركات المناجم والمقالع الحجرية، وقد تكون الشركة قائمة على امتياز ممنوح من الدولة وبانتهاء مدته تتحول ملكية جميع موجودات الشركة إلى الدولة.³⁰ولذلك تقوم الشركات في هذه الحالات باستهلاك الأسهم حال حياتها، حتى لا يضيع على المساهمين الحصول على قيمة أسهمهم عند حلها.

   وبموجب المادة 715 مكرر 120 من التقنين التجاري يمنع على الشركة بعد إصدارها لسندات قابلة للتحويل إلى أسهم استهلاك رأسمالها، لأن هذا التصرف من شأنه المساس بالضمان العام لحملة السندات باعتبارهم دائنين للشركة قبل تحويل سنداتهم إلى أسهم وذلك تطبيقا للقواعد العامة في التقنين المدني التي تقضي بأن جميع أموال المدين ضامنة للوفاء بديونه³¹.

إضافة إلى أنه وبموجب عملية الاستهلاك يسترجع المساهمون قيمة أسهمهم الاسمية مسبقا ومقابل ذلك يحتفظون بصفتهم كشركاء في الشركة، فيصبح لديهم أسهم تمتع تسمح لهم بالمحافظة على كافة حقوقهم في الشركة، ماعدا الحق في الربح الأولي إذا اقتضى الأمر، والحصول على القيمة الاسمية للأسهم من موجودات الشركة بعد تصفيتها، لأنه سبق وأن استردوا هذا النصيب عندما استهلكت أسهمهم. وبالتالي ضمن المساهمون القدامى استرداد قيمة أسهمهم التي دفعوها لشركة، في حين أصحاب السندات الذين تحولوا إلى مساهمين بقيت أموالهم في الشركة ولا يمكنهم استرجاعها إلا بعد التصفية، وهذا يعني إمكانية عدم استرداد قيمتها أبدا إذا منيت الشركة بالخسارة، مما يشكل إخلالا بمبدأ المساواة بين المساهمين.

3- تغيير طريقة توزيع الأرباح

إن طرق توزيع الأرباح التي تعتمدها الشركات أنواع، والشركة عند اختيارها لطريقة ما تبحث عن الطريقة المثلى، لأن أمامها عدد من البدائل يمكن الاعتماد عليها³²، لكن الشركة عندما تختار إحدى الطرق باعتبارها الطريقة المثلى من وجهة نظرها، فليس إلزامي أن تظل متمسكة بها إذا اتضح لها عدم مناسبتها في مرحلة لاحقة، فالطريقة قابلة للتغيير طبقا لتغير الظروف.

لكن المشرع الجزائري وبموجب أحكام المادة 715 مكرر 120 منع على شركة المساهمة تغيير طريقة توزيع الأرباح التي كانت تعتمد عليها عند إصدار سندات القابلة للتحويل إلى أسهم وذلك ابتداء من تاريخ تصويت الجمعية العامة التي ترخص الإصدار ومادامت سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم متوفرة، ويرجع ذلك إلى أن الطريقة المتبعة في توزيع الأرباح يكون لها تأثير على قيمة الأسهم التي يمكن أن يتحصل عليها أصحاب سندات القابلة للتحويل إذا ما اختاروا التحويل.

فقرار توزيع الأرباح ما بين أرباح نقدية أو على شكل أسهم، سيؤدي بكل تأكيد إلى التأثير على قرارات المستثمرين والمساهمين، إما بشراء السهم أو بيعه مما ينعكس بالضرورة على سعر السهم وقيمة الاستثمار بالنسبة لبقية المساهمين في تلك الشركة. وكذلك يتأثر سعر السهم بما يتم احتجازه من الأرباح وإعادة تدويرها واستثمارها وماهية العائد الذي سيتم تحقيقه من تلك القرارات نتيجة توزيع أرباح نقدية أقل والاستعاضة عنها بتوزيعات أرباح على شكل أسهم وأرباح محتجزة.³³ وهو ما يؤثر على أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم.

ثانيا- العمليات المسموح بها ضمن شروط وإجراءات خاصة

حددت المادة 715 مكرر 121 العمليات التي يمنع على شركة المساهمة التي أصدرت سندات قابلة للتحويل إلى أسهم القيام بها قبل إتمام إجراءات معينة لكي تحافظ على حقوق أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم وذلك بقولها: "ابتداء من تاريخ تصويت الجمعية العامة التي ترخص الإصدار وما دامت سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم متوفرة، يخضع إصدار الأسهم الواجب اكتتابها نقدا وإدماج الاحتياطات والأرباح أو منح الإصدار في رأس المال وتوزيع الاحتياطات الخاصة بالنقد أو السندات إلى بعض الإجراءات والشروط التي تحددها السلطة المكلفة بتنظيم عمليات البورصة ومراقبتها".

كما قضت المادة 715 مكرر 122 من التقنين التجاري على أنه:" إذا قامت الشركة بإصدار سندات استحقاق جديدة قابلة للتحويل أو سندات استحقاق مع قسيمات الاكتتاب، وجب عليها إخبار أصحاب سندات الاستحقاق بواسطة إعلان ينشر حسب شروط يحددها نظام السلطة المكلفة بتنظيم عمليات البورصة ومراقبتها للسماح لهم باختيار التحويل في الأجل الذي يحدده الإعلان المذكور".

من خلال الأحكام السابقة يتبين لنا أن بعض العمليات التي تقوم بها الشركة تكون خاضعة لإجراءات وشروط خاصة من أجل توفير الحماية لأصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم وحفظ حقوقهم كما لو كانوا مساهمين عند القيام بتلك العمليات. ويمكن أن نحدد هذه العمليات في:

 

 

1- إصدار أسهم نقدية جديدة يكتتب فيها نقدا

قد تلجأ شركة المساهمة بعد مرور مدة من ممارسة نشاطها إلى جلب أموال جديدة قصد تنمية مشروعها الذي أسست لأجله، وعلى العكس من ذلك قد تسوء أحوالها المالية، بحيث لا تجد الموارد الكافية لمواجهة حاجياتها فتقرر زيادة رأسمالها. وهناك عدة طرق يزاد بها رأس مال شركة المساهمة منها الزيادة بإصدار أسهم جديدة.

لقد نصت المادة 715 مكرر 121 بأنه ومن تاريخ تصويت الجمعية العامة غير العادية التي أصدرت سندات قابلة للتحويل أو عندما تكون هذه السندات موجودة فإن إصدار أسهم جديدة يكتتب فيها نقدا لا يسمح به إلا بشرط المحافظة على حقوق حملة السندات القابلة للتحويل إلى أسهم. وتكون هذه الحماية من خلال إعلامهم عن رغبة الشركة في إصدار أسهم جديدة حتى يتمكن أصحاب هذه السندات تحويل سنداتهم إلى أسهم إذا رغبوا في ذلك. كما يجب على الشركة أن تتيح لأصحاب السندات الذين اختاروا تحويل سنداتهم إلى أسهم الاكتتاب بالأفضلية في الأسهم النقدية الجديدة التي ستصدرها مثلهم مثل باقي المساهمين، وبالتالي يكون لأصحاب السندات الذين اختاروا تحويل سنداتهم إلى أسهم حق الاكتتاب بالأفضلية غير قابل للانتقاص المرتبط بالأسهم المنبثقة من التحويل في السندات الجديدة مثلهم مثل باقي المساهمين.³⁴

وفي حالة ما إذا قررت الجمعية العامة للمساهمين إلغاء الحق التفضيلي في الاكتتاب في الأسهم الجديدة، ينبغي أن تصادق الجمعية العامة لأصحاب سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم على هذا القرار حسب ما جاءت به المادة 715 مكرر 123، بمعنى يجب أن تحصل الشركة على ترخيص من أصحاب سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم بقبول القرار لأن المادة السابقة جاءت في أسلوب يجعل منها قاعدة آمرة واجبة التطبيق.

2- إدماج في رأس المال الاحتياطات أو الأرباح أو علاوات الإصدار

دمج الاحتياطي والأرباح وعلاوات الإصدار في رأس المال مسموح به حتى لو أصدرت الشركة سندات دين قابلة للتحويل إلى أسهم بشرط حماية حقوق حملة هذه السندات. وهنا الشركة إذا قامت بضم الأموال الاحتياطية أو الأرباح أو علاوات الإصدار وكذلك إذا قامت بتوزيع الأموال الاحتياطية نقدا يجب عليها أن تحول إلى حساب احتياطي مجمد الجزء الذي قد يعود فيما بعد إلى حملة السندات من الأموال الاحتياطية أو الأرباح أو علاوات الإصدار بحيث يتاح لمن يختار منهم التحويل أن ينال ذات المبلغ كما لو كان مساهما عند إجراء عملية الضم أو عملية التوزيع.³⁵

وإذا تم الضم عن طريق زيادة القيمة الاسمية للأسهم الموجودة، ترفع قيمة الأسهم المعطاة بنتيجة التحويل بالنسبة ذاتها، كما لو كانوا مساهمين بتاريخ حصول عمليات الإدماج.³⁶

وفي حالة توزيع الاحتياطي في شكل أسهم أو سندات دين تملكها الشركة يجب عليها حفظ عدد كافي من السندات الموزعة بالطبيعة نفسها للسماح لحاملي السندات الذين اختاروا التحويل الحصول على حقوقهم. ³⁷

3- إصدار جديد لسندات قابلة للتحويل أو سندات استحقاق مع قسيمات الاكتتاب

قد يتعرض مركز حملة السندات القابلة للتحويل إلى أسهم للخطر إذا ما لجأت الشركة مستقبلا إلى إصدار سندات لها مركز السندات القائمة نفسها، إذ يمثل ذلك نوعا من المزاحمة على الموارد المتاحة، وتزداد خطورة الموقف لو أن السندات الجديدة تتمتع بمركز أفضل.

ولحماية مركز حملة السندات القائمة أوجب المشرع على شركة المساهمة التي قامت بإصدار سندات استحقاق جديدة قابلة للتحويل إلى أسهم أو سندات استحقاق مع قسيمات اكتتاب بضرورة إعلام أصحاب السندات القديمة بإعلان ينشر ضمن الشروط المحددة حتى تسمح لهم اختيار التحول إلى مساهمين إذا رغبوا في ذلك خلال الأجل المحدد بالإعلان الذي دعوا به، وهو ما نصت عليه المادة 715 مكرر 122 من التقنين التجاري.

وبما أنه عند إصدار سندات قابلة للتحويل إلى أسهم أو سندات الاستحقاق مع قسيمات الاكتتاب يكون للمساهمين حق الأفضلية للاكتتاب فيها، فإن لأصحاب سندات القابلة للتحويل الذين اختاروا تحويل سنداتهم إلى أسهم أن يكتتبوا في السندات القابلة للتحويل أو مع قسيمات الاكتتاب الجديدة بالأفضلية بالطريقة نفسها المقدمة للمساهمين.

الفرع الثاني: حمايتهم من العمليات التي تؤثر على مركزهم من حيث هم مساهمون احتماليون

إن السند القابل للتحويل إلى أسهم من شأنه التقريب بين كل من السهم وسند الدين، أي أن حامله يمكنه المرور من مركز الدائن إلى مركز المساهم، فحامل سند الاستحقاق القابل للتحويل ليست له صفة الشريك بل يحتمل أن يصبح كذلك³⁸، لذا جرى العديد من الفقه على وصف أصحاب هذه السندات بالمساهمين الاحتماليين³⁹.

إن تعرض الشركة لعملية الاندماج أو الانفصال (أولا) أو للحل لأي  سبب كان (ثانيا) وكذا في حالة تحولها إلى شكل آخر من أشكال الشركات (ثالثا) من شأنه المساس بحقوق هؤلاء الدائنين، لذا نتساءل عن الحماية المقررة لهم في كل حالة من هذه الحالات؟

أولا- في حالة اندماج الشركة أو انفصالها

من المعلوم أن عملية اندماج الشركات تتميز بعدة خصائص أهمها الانتقال الشامل للذمة المالية من الشركة المندمجة إلى الشركة الدامجة أو الجديدة الأمر الذي يترتب عنه آثار تمس كل من له علاقة بحياة الشركة من مساهمين ودائنين ومتعاقدين.

وتعد فئة الدائنين أهم فئة مهددة بعملية الاندماج والانقسام على اعتبار أن حقوقها ترتبط بملاءة المدين "الشركة المندمجة أو المنقسمة حسب الحالة" أي بذمته المالية التي تنتقل في إطار عمليات الاندماج بقوة القانون وبشكل شمولي إلى الشركة الدامجة أو الجديدة، لذلك لابد من التساؤل عن الحماية التي وفرها المشرع لهذه الفئة عند انجاز عمليات الاندماج أو الانفصال بين الشركات؟ وما مدى تأثير هاتين العمليتين على حقوق حملة سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم، هل يحافظون على حقهم في تحويل سنداتهم إلى أسهم في الشركة الدامجة أو الجديدة أم لا؟ وهل يحق لهم مطالبة الشركة بتعجيل الوفاء بديونهم؟

لم يخص المشرع الجزائري حملة سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم بأحكام خاصة تحميهم في حالة الدمج والانقسام لهذا لابد من الرجوع إلى الأحكام التي تطبق في هذه الحالة على سندات الاستحقاق العادية وهذا تطبيقا لأحكام المادة 715 مكرر115 التي تخضع سندات القابلة للتحويل إلى أسهم للأحكام المتعلقة بسندات الاستحقاق العادية⁴⁰. وبالرجوع إلى المادة 715 مكرر 104 نجدها تنص على أنه:" لا يجوز للجمعية العامة لأصحاب سندات الاستحقاق طلب التسديد المسبق للقرض في حالة حل مسبق للشركة بسبب الإدماج أو الانفصال"، من هذه المادة نلاحظ أنه إذا كان حل الشركة سببه الإدماج أو الانفصال لا يجوز لأصحاب السندات القابلة للتحويل طلب الوفاء بديونهم وبالتالي تبقى السندات موجودة، ولكن ما مصير الحق في التحويل الذي تخوله هذه الأخيرة؟

نميز مصير هذا الحق حسب نوع الشركة بعد الاندماج أو الانفصال:

1- إذا كانت الشركة الناتجة عن عملية الإدماج لها شكل شركة المساهمة أو شركة التوصية بالأسهم

باعتبار أن شركة المساهمة والتوصية بالأسهم يمكنها إصدار سندات القابلة للتحويل إلى أسهم، لذلك نطبق أحكام المادة 756 من التقنين التجاري التي تنص على:" تصبح الشركة مدينة لدائني الشركة المدمجة في محل ومكان تلك دون أن يترتب على هذا الحلول تجديد بالنسبة لهم".⁴¹

وبالتالي إذا نتج عن عمليتي الإدماج أو الانفصال شركة المساهمة أو التوصية بالأسهم، فإن ذلك يؤدي إلى أن كل الحقوق التي كانت ثابتة بموجب السند تظل قائمة في مواجهة الشركة الدامجة أو الجديدة⁴² على اعتبارها خلفا قانونيا للشركات المندمجة وتحل محلها في جميع حقوقها والتزاماتها فتصبح مدينة لدائني الشركة المدمجة دون أن يترتب على هذا الحلول تجديد بالنسبة لهم، وتكون لهم صفة المساهم الاحتمالي في مواجهة الشركة الدامجة أو الجديدة، فيثبت لهم الحق في ممارسة اختيار التحويل والاكتتاب بأسهم هذه الشركة، فينالوا عددا من أسهم الشركة الدامجة أو الجديدة بنسبة عدد أسهم الشركة مصدرة السندات الذي كان من حقهم أن ينالوه.⁴³ وفي حالة الانفصال يكون لحملة هذه السندات تحويل سنداتهم إلى أسهم في الشركات المستفيدة من التقسيم خلال المدة المنصوص عليها في عقد الإصدار، مع مراعاة نسب التبادل في الأسهم في الشركات المستفيدة.⁴⁴

غير أن انتقال ديون الشركة المندمجة إلى الشركة الدامجة أو الجديدة يعني تغيير المدين الأصلي وحلول مدين آخر محله، الذي قد يكون له بدوره دائنين شخصيين، وهو ما يؤدي إلى مزاحمتهم في الضمان الممنوح لهم والمتمثل في رأسمال الشركة، لذا منح المشرع دائني الشركة المندمجة أو المنقسمة حق الاعتراض على قرار الاندماج والانفصال في أجل 30 يوما ابتداء من تاريخ نشر المشروع⁴⁵. وليس لكل منهم الحق في الاعتراض على حدة، بل تعين الجمعية العامة لحملة السندات ممثل للجماعة وتفوضه في الاعتراض على عملية الاندماج.⁴⁶

ولكن تقديم الاعتراض بحد ذاته من طرف جمعية أصحاب السندات ليس من شأنه أن يوقف سير عملية الاندماج أو الانفصال المراد إجراؤها⁴⁷. وذلك من أجل تجنب قيام مساهمين احتماليين بإعاقة تحقيق عملية تم تقريرها من قبل مساهمين حقيقيين⁴⁸.

ويكون للقضاء السلطة التقديرية في هذا الأمر بحيث يجوز للمحكمة رفض الاعتراض إذا لم يكن جديا، وهنا يظل القرض السندي قائما ويصبح أصحاب السندات القابلة للتحويل دائنين في مواجهة الشركة المدمجة أو الجديدة. أما في حالة قبول الاعتراض يصدر القاضي الأمر بالوفاء الفوري بالديون أو تقديم ضمانات كافية للوفاء بقيمة السندات حسب الأحوال إذا وجد مسوغا لطلب الاعتراض حسب المادتين 756 و761 من التقنين التجاري.

أخيرا أعطى المشرع الجزائري بموجب نص المادة 756 فقرة 6 من التقنين التجاري للدائن الحق في طلب تسديد المعجل لدينه إذا كانت هناك اتفاقية ترخص له الحق بذلك في حالة إدماج الشركة المدينة بشركة أخرى. "وفي هذه الحالة تصبح الشركة الدامجة أو الجديدة مدينة بقيمة السندات التي طلب أصحابها استردادها، ويحتفظ أصحاب السندات الذين لم يطلبوا الاسترداد بصفتهم في الشركة الدامجة أو الجديدة". ⁴⁹

2- إذا كانت الشركة الناتجة عن عمليات الإدماج ليس لها شكل شركة المساهمة أو شركة التوصية بالأسهم

إن الشركات الأخرى لا يسمح لها القانون بإصدار الأوراق المالية⁵⁰، لذا ففي حالة كانت الشركة الدامجة أو الجديدة عبارة عن شركة التضامن أو التوصية البسيطة أو شركة ذات المسؤولية المحدودة فإن الحقوق التي يتمتع بها أصحاب هذا النوع من السندات ومنها صفته كمساهم احتمالي لا يمكن المحافظة عليها في تلك الشركات. فما هو الحل الذي يتبع؟

لم ينظم المشرع الجزائري حقوق حملة السندات القابلة للتحويل في هذه الحالة. لذا نرى وجوب تحرر الشركة من التزاماتها اتجاه هذه الفئة من السندات ثم الإقدام على عملية الاندماج أو الانفصال خصوصا وأن المشرع منح لأصحاب هذه السندات الحق في الاعتراض على قرار الدمج أو الانفصال على غرار باقي دائني الشركة في أجل 30 يوما ابتداء من تاريخ نشر المشروع⁵¹.

ثانيا- في حالة حل الشركة

يقصد بحل الشركة انحلال الرابطة القانونية التي تجمع الشركاء⁵²، أو أنها العملية التي يتم من خلالها وضع حد لوجود الشركة⁵³.

نلاحظ من خلال هذين التعريفين أن حل الشركة لأي سبب كان يعني إنهاء وجودها، الأمر الذي يؤدي إلى القضاء على الحقوق الخاصة التي تخولها هذه السندات، لذا نتساءل عن الآليات التي أقرها المشرع لحمايتهم والحفاظ على حقوقهم في هذه الحالة؟

بما أن حل الشركة يؤدي إلى انقضائها لذا فقد أجاز المشرع بموجب أحكام المادة 715 مكرر 104 من التقنين التجاري لجماعة أصحاب السندات طلب التسديد في حالة حل مسبق للشركة لم يكن سببه إدماج أو انفصال، كما منح لشركة إمكانية فرض التسديد.

لكن أصحاب هذه السندات ليسوا دائنين عاديين يمكن للشركة أن تتحرر منهم بتسديد قيمة ديونهم، بل هم دائنون من نوع خاص لأنهم يتمتعون بمركز المساهم الاحتمالي الذي قد يتحول إلى مساهم حقيقي إذا مارس حقه في التحويل. لذا بالتسديد يمنع صاحبه من أن يصبح مساهما وتفوت عليه فرصة المشاركة في فائض التصفية، لذا نتساءل عما إذا كان يمكن لأصحاب السندات القابلة للتحويل المشاركة في فائض التصفية أو على الأقل الحصول على تعويض مقابل القضاء على حقهم في أن يصبحوا مساهمين في الشركة؟

إن نصوص القانون التجاري لم تتطرق إلى هذه المسألة ولم تنظم هذه الوضعية. لكن الفقه يرى أنه لا يمكن لأصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم المشاركة في قسمة موجودات الشركة مع الشركاء لأن حقهم في صفة المساهم هو حق احتمالي، وما دامت صفتهم لم تتحقق لا يمكن إفادتهم بهذا الحق – أي قسمة موجودات الشركة-، ومع ذلك ففي حالة ما إذا كان قرار حل الشركة يترتب عنه إلحاق أضرار وخسائر، لاسيّما إذا كانت قيمة الأسهم مرتفعة، فإن ذلك يفتح لهم المجال في رفع دعوى التعويض من قبل وكلاء جماعة أصحاب هذه السندات.⁵⁴

ثالثا- في حالة تحويل الشركة

عندما تفكر أي مجموعة من الأشخاص في تكوين شركة، فإنهم يقومون باختيار الشكل الملائم لهدفهم، لكن هذا الاختيار الأولي لا يكون اختيارا أبديا لا رجعة فيه، بل يمكن للشركة أثناء حياتها أن تعدل هذا الاختيار وتتحول إلى شكل آخر من أشكال الشركات، وهو ما يصطلح عليه بمصطلح " تحول الشركة" أو "تغيير شكل الشركة".⁵⁵

وقد تغير الشركة شكلها وتكون لها متعلقات مع الغير، فتكون دائنة ومدينة، وهنا نتساءل إذا تحولت الشركة وكان عليها في شكلها القديم أي قبل التحويل ديون فما مصير هذه الديون؟ وما تأثير هذا التحول على الدائنين من أصحاب سندات القابلة للتحويل إلى أسهم؟ هل يضار هؤلاء الدائنون بسبب التحول أم تزداد ضماناتهم؟ فإذا كانت عملية التحول توفر للمساهمين في الشركة المحولة حماية خاصة فمن غير المعقول أن يترتب عليها الإضرار بدائني هذه الشركة، لذلك فما هي حقوق المساهمين الاحتماليين عند حدوث هذه العملية؟ وكيف يتم المحافظة على حقوقهم؟

لم يعالج المشرع الجزائري حقوق أصحاب السندات القابلة للتحويل في حالة التحول بنص خاص، كما أنه لم يضع قاعدة عامة تستهدف حماية حقوق الغير في حالة تحويل الشركة تكون قابلة للتطبيق على أصحاب سندات القابلة للتحويل. غير أنه حماية لأصحاب هذا النوع من السندات أوجب المشرع عرض مشروع التحويل على جماعتهم للمصادقة عليه قبل القيام بعملية التحويل⁵⁶. وسوف نبين آثار المصادقة أو عدم المصادقة على قرار التحويل في النقاط التالية:

1- في حالة مصادقة جماعة أصحاب السندات القابلة للتحويل على قرار التحويل: نميز آثار هذه المصادقة حسب نوع الشركة التي تحولت إليها شركة المساهمة:

- إذا تحولت شركة المساهمة المصدرة للسندات إلى شركة توصية بالأسهم: ففي هذه الحالة ولأن القانون يسمح لها بإصدار الأوراق المالية بأنواعها المختلفة، لذلك فالأمر لا يطرح أي مشكل إذ يمكن لأصحاب سندات القابلة للتحويل إلى أسهم المطالبة بالتحويل والحصول على الأسهم التي تصدرها شركة التوصية بالأسهم. ⁵⁷

- إذا تحولت الشركة المصدرة إلى الأشكال الأخرى للشركات: إذا تحولت الشركة إلى شركة التضامن أو التوصية البسيطة أو ذات المسؤولية المحدودة ولأن هذه الأنواع من الشركات يمنع عليها إصدار الأوراق المالية بكل أنواعها، لذلك نرى أنه بموافقة حملة هذا النوع من السندات على عملية تحول الشركة يكونوا قد تنازلوا عن حقوقهم اتجاه الشركة ولاسيما الحق في تحويل سنداتهم إلى أسهم وبالتالي لا يطرح إشكال هنا أيضا.

2- في حالة رفض جماعة أصحاب السندات مشروع التحويل: في هذه الحالة إما تلتزم الشركة برأي الجماعة ولا تقرر التحويل لأن مصادقة جماعة أصحاب السندات على قرار التحويل ضرورية وهي من النظام العام حسب نص المادة 715 مكرر 16 من التقنين التجاري. أو أنها تقرر التحويل رغم معارضة جماعة أصحاب السندات عندها يمكن لهذه الأخيرة رفع دعوى البطلان ضد القرار.

خاتمة

من خلال هذه الدراسة لاحظنا أن المشرع الجزائري قد أوجد أرضية قانونية للسندات القابلة للتحويل إلى أسهم، إلا أنه لم يفصل في أحكامها وهو ما أدى إلى عدم كفاية الحماية المقررة للمستثمرين فيها، ويمكن أن نبرز ذلك من خلال النتائج التالية:

- إن المشرع الجزائري قد حاول حماية أصحاب السندات القابلة للتحويل إلى أسهم بموجب مجموعة من الشروط التي فرضها على عاتق الشركة قبل إصدار مثل هذه السندات، إلا أنه لم يضع نصوصا قانونية ردعية تبين الجزاءات التي تطبق في حالة خرق تلك الشروط. 

- عمل المشرع على حماية أصحاب السندات القابلة للتحويل من العمليات التي تؤدي إلى التخفيض من قيمة الأسهم التي يحصلون عليها جراء ممارسة خيار التحويل كتخفيض رأس المال أو استهلاكه أو تغيير طريقة توزيع الأرباح، غير أنه لم يمض في هذه الحماية إلى الحد الذي يمنحهم حق وقف هذه العمليات ومنع ترتيب آثارها. وهو مما لا شك يؤدي إلى المساس بحقوقهم كدائنين للشركة وكمساهمين احتمالين لها.

- لم يخص المشرع الجزائري حملة سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم بأي أحكام خاصة تحميهم في حالة دمج وانقسام الشركة، وأحالنا في ذلك إلى تطبيق الأحكام السارية على سندات الاستحقاق العادية الأمر الذي يمس وبشكل كبير بحقوقهم خاصة الحق في تحويل سنداتهم إلى أسهم.

- إغفال المشرع تبيين الأحكام التي تحكم سندات القابلة للتحويل إلى أسهم في حالة حل الشركة وتحويلها جعلت أصحابها في وضعية الدائنين العاديين نفسها مما يؤدي إلى تجاهل الطبيعة المميزة لهذه السندات، وهذا ما سيؤدي إلى عدول المدخرين عن توظيف أموالهم في مثل هذه السندات.

إن نقص الحماية المقررة لحملة السندات القابلة للتحويل إلى أسهم ستؤدي إلى إحجام المستثمرين عن استثمار أموالهم بها والعودة إلى الاكتناز الذي يجعل المال مكدسا لا دور له، أو اللجوء إلى أساليب الاستثمار التقليدية والتي تكون في المجال العقاري والزراعي والصناعي دون الأوراق المالية وهو ما يعود بالسلب على الاقتصاد الوطني. لذا نأمل أن يأخذ المشرع الجزائري بالاقتراحات التالية:

- ضرورة التدخل لسد الفراغ التشريعي من الجانب الجزائي وذلك بوضع أحكام جزائية تحكم المخالفات المتعلقة بإصدار سندات الاستحقاق القابلة للتحويل إلى أسهم أثناء وجودها، لأن الجزاء مهما كانت طبيعته يساهم في تطبيق نصوص القانون من قبل المخاطبين به.

- توسيع نطاق المعلومات التي يتوجب على الشركة الإفصاح عنها وتعديل متطلباتها بما يتلاءم مع المعايير الدولية، مع منح لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة إمكانية معاقبة الشركة التي لا تلتزم بنشر المعلومات المتطلبة قانونا أو في حالة نشرها لمعلومات غير صحيحة، ويعتبر هذا الأمر وسيلة مثلى لحماية المدخرين وتشجيعهم على الاستثمار، وذلك نظرا للأهمية الكبيرة التي يكتسيها الإعلام بالنسبة للمستثمر.

- إيجاد نظام قانوني خاص قائم بذاته مستقل عن السندات العادية يحكم السندات القابلة للتحويل إلى أسهم في جميع المسائل الخاصة بها كما في حالة حل الشركة أو دمجها مع شركة أخرى أو تحويلها إلى شكل آخر من أشكال الشركات ليضمن حقوقهم ويراعي الطبيعة المميزة لهذا النوع من السندات.

- العمل على نشر الوعي الاستثماري لدى الأفراد وذلك من خلال تعريفهم بفرص ومزايا الاستثمار في هذا النوع من السندات.

أخيرا نقول إن انتعاش هذا النوع من الأوراق المالية يستدعي تقوية نشاط بورصة القيم وتفعيل دور لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة وهو ما يعد أهم الضمانات التي يبحث عنها المستثمر الراغب في توظيف أمواله في الأوراق المالية